Apéndice Financiero 19 de febrero de 2016

19 de febrero de 2016

“Es la economía real”. Aseverábamos en nuestro anterior apéndice y reclamábamos una actuación coordinada global que restableciese la confianza en los agentes económicos. Mencionábamos la necesidad de que los líderes políticos y económicos globales, efectivamente lideren.

La creciente desconfianza acerca de la evolución de la economía debe ser vencida por la adopción de políticas económicas (monetaria/fiscal/estructural) que demuestren determinación, coordinación, rigor, profundidad y consistencia a nivel global. En el contexto actual, es imprescindible generar credibilidad y confianza.

Mencionábamos, asimismo, la inquietud que suscita la envergadura y extrema complejidad alcanzada por la economía financiera, que ha desarrollado una excesiva vida propia notablemente diferenciada de la economía real.

En este sentido, es oportuno considerar el último episodio de fuerte volatilidad registrado en los mercados bursátiles, en el que ha tenido un papel relevante uno de los grandes bancos europeos, el Deutshe Bank alemán.

Pérdidas de 6.700 millones en 2015; 12.700 millones en litigios en los últimos cuatro años; plan de reducción de plantilla de 35.000 empleados en dos años; suspensión de dividendos en 2015 y 2016; anuncio de reestructuración en su Banca Minorista y de Inversión; dudas acerca de su capacidad para hacer frente a los cocos emitidos y todo un cúmulo de malas prácticas, reiteradas, que han alcanzado a aspectos tan relevantes como la fijación de los tipos de referencia hipotecaria o la ocultación de pérdidas …..

Todo un bagaje para un banco que es para Alemania lo que se decía era General Motors para Estados Unidos y que constituye un episodio más en la “caída de los dioses” que esta extremadamente dura y excesivamente larga crisis está suponiendo. Un episodio que, desde el sector financiero, se une a otro reciente en el sector automóvil, y que hacen un flaco favor a la imagen de marca de país de Alemania, ganada durante años y basada en la calidad y en el rigor, independientemente de que, en los últimos tiempos y específicamente en el sector financiero esta imagen haya sido notablemente socavada (Commerzbank; Cajas).

Dejando a un lado el papel que pueden estar ejerciendo las apuestas bajistas realizadas desde determinados fondos especulativos empeñados en una pugna contra un competidor en la banca de inversión, Deutsche Bank (otrora centrada en la Banca Minorista, en el negocio tradicional que apuesta por financiar a los hogares y a las empresas) ha adoptado en los últimos años cambios estratégicos que han orientado su actividad de forma notable hacia la banca de inversión.
De la mano de estos cambios, han venido buena parte de sus problemas actuales. Una parte importante de su actividad se desarrolla en ámbitos de la ingeniería financiera, en segmentos y productos especialmente expuestos a la volatilidad, a cambios súbitos y profundos generados a partir de la percepción de los inversores.

Pero los inversores (y con ellos los mercados), a excepción de las manos fuertes, llevan en su ADN el pálpito de las emociones y pueden pasar, con cierta facilidad, de la euforia a la depresión. Así, cuando la situación es extremadamente compleja y difícil, como es el caso actual, si ven un jinete en el cielo, buscarán al resto de jinetes y, si esta búsqueda se desencadena, mejor ponerse a buen recaudo.

A este respecto, traigamos a colación uno de los jinetes mencionados en los últimos días: las posiciones en derivados.

Atendiendo a datos del BIS (Bank for International Settlements), la suma total de exposición mundial en derivados se sitúa actualmente en el entorno de los 550 billones de dólares (algo más de dos veces el valor de todos los activos mundiales). De este total, la exposición de Deutsche Bank representa aproximadamente el 10%, unos 50 billones. La otra gran entidad con una elevada exposición es JPMorgan (también en el entorno de los 50 billones de dólares).

La capitalización bursátil de JPMorgan es de aproximadamente 213.000 millones de dólares (similar a su valor en libros), la capitalización de Deutsche Bank es de aproximadamente 23.000 millones de dólares (un tercio de su valor en libros). En este último caso, algún analista ha hablado de un apalancamiento de aproximadamente 2.000 veces.

Esto no es así, aunque, dada la complejidad y enrevesado de la situación económica y financiera actual, no se sabe con exactitud en qué medida esto no es así.

Las posiciones en derivados se netean. De esta forma, si en un momento específico coincide el valor razonable de dos contratos que tienen la misma probabilidad de cobro en un caso y de pago en el otro, la exposición neta es cero y, el riesgo de impago de cero, es cero.

Ahora bien, los contratos de derecho y obligación mencionados pueden contener ciertos desajustes, por ejemplo, pueden referirse a fechas distintas. En diferencias como ésta, puede basarse el posible beneficio buscado con estas operaciones pero, también las posibles pérdidas y, aunque algunos analistas estiman que el riesgo real generado por estas posiciones está suficientemente calibrado por los complejos modelos de riesgo que poseen entidades de esta magnitud, en pasadas situaciones extremas, estos modelos han fallado, por lo que, no es del todo inoportuno tener muy presente el alto nivel actual de incertidumbre y la existencia de múltiples factores de riesgo que interactúan entre sí, así como la ruptura de los automatismos (relación inmediata causa/efecto derivada de las medidas económicas implementadas).

Añadamos que tradicionalmente la evaluación de la solvencia de las entidades se sustenta en factores como su exposición total en lo que se refiere al crédito pero que la consideración, a estos efectos, de la exposición en derivados suscita importantes dudas en la medida en que, para empezar, los principios contables en los que descansa su cómputo son distintos en Estados Unidos y en Europa.
De nuevo, en un aspecto fundamental, no existe la suficiente coordinación y unificación del cálculo y medición del riesgo. Y, esto, con la que ha caído.
Pero estas insuficiencias se mantienen incluso dentro de la propia Eurozona. Las dudas actuales respecto a la situación de determinados bancos nos recuerdan que aún quedan pendientes importantes flecos en el proceso de unificación abordado en lo que se refiere a la banca de la Eurozona. A modo de ejemplo, no existe un Fondo de Garantía de Depósitos único.
Pero, continuando con las dudas que están atenazando a los inversores, y castigando a los ahorradores, recordemos un elemento ya abordado en estos apéndices, las rentabilidades negativas.
¿Hasta dónde tendrá recorrido esta medida de política monetaria -hasta ahora considerada no convencional-?
El BCE se reunirá próximamente, y lo hará en un contexto en el que su política de laxitud monetaria no ha incidido de forma suficiente en la actividad económica real, razón por la que los analistas consideran que en dicha reunión podría profundizar en sus últimas medidas.
Por otra parte, en Estados Unidos, aunque la FED dice no considerar la adopción de medidas de este tipo, ha dado indicaciones a los bancos americanos para que en los test de stress evalúen el impacto de rentabilidades negativas en sus resultados.
Esta lluvia cae sobre un suelo mojado porque la banca está sufriendo ya los efectos de un notable estrechamiento de márgenes y los ahorradores claman contra una represión financiera que les presiona a abandonar su perfil de riesgo -lo que no deja de ser poco conveniente cuando esto se produce como resultado de las medidas adoptadas por la autoridad monetaria, regulatoria y supervisora-.