“¿Es momento de comprar empresas en economías emergentes?”

03 de diciembre de 2015
En las ultimas semanas arrecia el análisis acerca del actual nivel de riesgo implícito en los mercados financieros y, más específicamente, en los mercados emergentes y en la deuda corporativa.

Para algunos analistas, el peor desempeño de los mercados de valores emergentes, respecto a los de las economías desarrolladas; la devaluación de sus monedas; la caída en el precio de las materias primas y en la rentabilidad de los activos de las economías emergentes, han aproximado el precio de sus activos a un “suelo”, lo que implicaría una oportunidad de inversión a largo plazo.

En este contexto, es conveniente dilucidar si, efectivamente, nos encontramos en esa situación, lo que requeriría haber visto ya el momento de pánico en los mercados emergentes o en los de deuda corporativa. Los inversores saben que las grandes oportunidades de compra se producen después de ese momento, justo cuando las mano débiles han claudicado y las manos fuertes barren la mesa, comprando gangas, especialmente en lo que se refiere a activos con buenos fundamentales pero que han sido maltratados por el “factor mercado” -tengamos presente, en este sentido, que en los procesos de fuertes caídas generalizadas se produce una alta correlación entre los mercados emergentes-.

Vamos a tratar de dar algunas pinceladas que permitan a los inversores evaluar en qué fase estamos, a fin de poder establecer tanto el riesgo actual implícito en sus respectivas carteras -en la medida en que los activos que la conformen estén relacionados con las economías emergentes-, como la posible existencia de una oportunidad de compra.

– En los últimos años, el valor de las inversiones en dichos mercados se ha deterioro como resultado de la caída en los precios y cantidades de las materias primas exportadas por estas economías, del menor crecimiento -e incluso recesión en algún caso- y del descenso de los beneficios de sus empresas, dando lugar a un notable retroceso de la rentabilidad de las inversiones en las mismas.

Como indicadores relevantes a estos efectos, algunos analistas mencionan que el precio del mineral de hierro en Qingdao, referencia del consumo de dicho mineral por China, ha caído un 76% desde su máximo en 2011; a la vez que el Índice Bloomberg de metales industriales registra sus mínimos de la etapa post crisis; o el Baltic Dry index (indicador del transporte marítimo de materias primas alrededor del mundo) ha caído en torno a un 95% desde máximos del 2008. En el extremo de un cierto reconocimiento de deterioro en la actividad económica del ámbito analizado, dichos analistas señalan cómo Goldman Sachs, creador del término Brics -con lo que se ponía de manifiesto el momento estelar de dichas economías-, ha integrado sus fondos en estos países (Brasil, Rusia, India y China) dentro de fondos genéricos de “países emergentes”.

– Por otra parte, las políticas monetarias laxas implementadas en los últimos cinco años por la Reserva Federal o el Banco de Inglaterra, posteriormente por el Banco de Japón y, a partir de 2015 por el BCE, han llevado las rentabilidades hasta mínimos históricos -alcanzando incluso tasas negativas en algunos activos y vencimientos-, impulsando la búsqueda de rentabilidades mayores en países emergentes que, de esta forma, registraron una considerable entrada de capitales. Algunas estimaciones establecen que 7 billones de dólares se asentaron en países emergentes, como resultado de los distintos programas de compra de activos impulsados por la QE de la Reserva Federal. Incluso instituciones conservadoras, como los fondos de pensiones, vendieron sus activos a vencimientos largos en activos seguros y poco rentables, para adquirir activos más rentables, emitidos por corporaciones de países emergentes. De esta forma, se hizo posible un incremento notable del endeudamiento de estas corporaciones que, invertido en un aumento de la capacidad de producción, se tradujo, asimismo, en un exceso de oferta.

Los bancos centrales de países emergentes se vieron obligados a neutralizar dicha entrada de capitales, a fin de evitar el fortalecimiento excesivo de sus monedas y el deterioro competitivo del precio de sus exportaciones, incrementando sus reservas de monedas extranjeras y, como contrapartida, aumentando el dinero en circulación que, finalmente, fluía a la banca local y se traducía en un incremento del crédito a un coste decreciente, propiciando, de esta forma, el aumento del endeudamiento de empresas y familias, hasta ratios superiores a los alcanzados en los países occidentales en los momentos previos a la crisis que se inició en el verano de 2007.

De esta forma, la política monetaria laxa mantenida a lo largo de estos años por parte de los principales bancos centrales occidentales, no solo ha creado un efecto riqueza ficticio en el núcleo duro del sistema financiero internacional, sino que ha impulsado un exceso de apalancamiento, de capacidad productiva y de oferta en los países emergentes.

La caída de la demanda global y, con ella, de los ingresos y beneficios de las grandes corporaciones de dichos países, deteriora la capacidad de afrontar el servicio de su deuda, aumentando entre las mismas los impagos y las quiebras. Pero, al mismo tiempo, revierte el proceso iniciado por la entrada de capitales generada por las emisiones en moneda extranjera, afectando, asimismo, a la liquidez de la banca local -que, no olvidemos, la había utilizado para incrementar los préstamos a empresas y familias-.

En esta complicada tesitura, se abre paso la inminencia del inicio de la subida de tipos por parte de la Reserva Federal, con lo que el paulatino aumento de la rentabilidad en activos más seguros producirá una salida de capitales en los países emergentes.

La reversión de los procesos mencionados anteriormente, encuentran con el paso cambiado a buena parte de las grandes corporaciones y pequeñas y medianas empresas de países emergentes, así como a las economías domésticas. Los altos niveles de deuda (en buena medida, en moneda extranjera y, por lo tanto, encarecida por las devaluaciones) y el deterioro de los ingresos -como resultado de la caída de las exportaciones y del menor crecimiento económico o incluso recesión- se traducirán en un aumento de impagos y quiebras.

Es cierto que, según S&P, en lo transcurrido de 2015, se ha producido la quiebra de 99 compañías en los mercados de deuda global (el segundo registro más alto en la última década, después de las 222 quiebras producidas en 2009) pero, de estas 99 compañías, el 62% son de US.

En lo que se refiere a “emergentes”, lo peor puede estar por llegar, especialmente, si atendemos a las posibles consecuencias de los procesos definidos en párrafos anteriores. Para mayor preocupación, actualmente es difícil conocer con exactitud los niveles reales de apalancamiento alcanzados en los países emergentes, así como el posible efecto de los mismos en la banca local, pero también en los grandes bancos internacionales, en los fondos de riesgo o en la banca en la sombra.

Indudablemente, el nivel de riesgo parece ser notable, las cartas podrían estar echadas para que veamos un momento de pánico en las “manos débiles” pero, no olvidemos que, en el arriesgado mundo de la
inversión, la virtud de saber esperar se escribe con mayúscula y, sin duda, de prudente se peca poco. Para sustentar esta idea, que cada uno reflexione y se responda a estas preguntas ¿no han demostrado los dirigentes de los principales bancos centrales, en la historia reciente, que hay inteligencia al otro lado? ¿Alguien apostaría su patrimonio, en una inversión especulativa, contra la capacidad de dichos dirigentes
para coordinar una salida de este intrincado escenario, paulatina y acompasada?. Muchos analistas han trasladado en los últimos tiempos la imagen de que los principales bancos centrales se han adentrado en mares inexplorados y encrespados pero, ¿sería solvente cuestionar que disponen de la ingeniería suficiente para elaborar los navíos capaces de atravesar dichos mares?. ¿No recordamos el taper tantrum de 2013?. Por nuestra parte, nos permitimos dar el consejo de siempre: reflexión, paciencia y, en su caso, inversión a largo plazo, en fundamentales sólidos.