10 de febrero de 2017
Sabine Lautenschläger, miembro del Comité Ejecutivo del BCE y vicepresidenta del Comité de Supervisión de la institución analizaba el euroescepticismo, el pasado 24 de enero, en el Übersee-Club de Hamburgo.
En su exposición aludía al Brexit y al futuro electoral inmediato en Alemania, Francia y Holanda.
Reconocía la dificultad del momento pero hacía una defensa de los ideales implícitos en el proyecto –entre lo que no es precisamente baladí evitar nuevas guerras entre los europeos-, así como de lo avanzado tanto en el proceso de integración de personas, bienes, servicios y pagos como en la consecución de mayores niveles de bienestar conjunto y mejor distribución de la renta o mayor influencia política en la esfera internacional.
Mencionaba los estragos causados por la crisis severa de la que apenas comenzamos a salir y defendía el papel central del BCE en la lucha contra la misma -desde los peores momentos de la crisis bancaria y de deuda soberana, en 2008 y 2010, hasta la batalla sostenida para superar la deflación y la recesión.
En este sentido, respaldaba la política de tipos bajos e incluso negativos, que a su juicio habrían acabado con la fragmentación financiera y forzado a la banca a trasladar la laxitud monetaria a la economía real, incidiendo de forma determinante en la mejora de las condiciones de financiación de hogares y empresas y en la recuperación del crecimiento, sustentado en el aumento de la inversión y el consumo. Política de tipos bajos que, por otra parte, es implementada por todos los bancos centrales siempre que la inflación se mantiene de forma prolongada por debajo del objetivo, la economía no crece y aumenta el desempleo. Por otra parte, y como aspecto fundamental, la caída de los tipos a corto por debajo de cero habría incidido sobre las expectativas de tipos de los inversores, haciendo bajar los tipos a largo.
La responsable del BCE afirmaba que estas medidas habían funcionado, mencionando que la confianza del consumidor en diciembre estaba en máximos de 18 meses, el desempleo en mínimos de 7 años y se estaría produciendo una recuperación generalizada por países y sectores, a la vez que la inflación se había recuperado hasta el 1,1% (1,7% en Alemania), eso sí, impulsada por el incremento de los precios de la energía. La inflación subyacente se situaba asimismo en el 0,9% aunque debido al fuerte encarecimiento de un factor considerablemente fluctuante, como es el caso de los paquetes vacacionales.
Pero, precisamente a tenor de estos datos, en Alemania se considera que ya existen precondiciones para un crecimiento sostenido de la inflación y que es el momento de retirar gradualmente el exceso de laxitud monetaria a fin de evitar efectos colaterales significativos.
En este sentido, quienes así argumentan creen que la mayor efectividad para el sostenimiento del crecimiento de la Eurozona vendría ya de la mano de las reformas estructurales necesarias en los distintos países que la integran aunque, ciertamente, no hacen especial mención a la política fiscal que, en Alemania, está sujeta al equilibrio anual obligatorio -con independencia del ciclo económico- o al hecho de que el incremento de su demanda interna incidiría en unas mayores importaciones y reduciría su superávit por cuenta corriente que, en 2016, fue de 266.000, el mayor a nivel mundial. Superávit que a juicio de la portavoz comunitaria de asuntos económicos es una fuente de desequilibrios macroeconómicos para el conjunto de la Eurozona.
Mencionaba Sabine Lautenschläger en su exposición que las reformas estructurales que deberían ser implementadas por la Eurozona a fin de incrementar la productividad y flexibilizar el mercado laboral y la puesta en marcha de nuevos negocios o reducir los costes de la actividad empresarial, son más llevaderas en momentos de recuperación económica como el actual y que, su efectividad, en términos de mayor crecimiento y descenso del paro, la han puesto de manifiesto los ejemplos de España e Irlanda.
Y respaldaba sus argumentos con los datos relativos a la negativa evolución de la productividad, mencionando que hace 20 años la productividad crecía en la Eurozona un 2% anual, como en el resto del mundo, mientras que en la actualidad crece en torno al 0,5% (frente al 3% en que lo hacen los países emergentes y el 2% que alcanza la media del crecimiento en la productividad global).
Esta responsable del BCE mostraba, sin embargo, su desacuerdo con la adopción de medidas no convencionales como el programa de compra de bonos soberanos.
Indudablemente, esta medida es más discutida pero, sería oportuno observar cómo, hace unos días, el Banco de Japón intervino en el mercado con una orden de compra ilimitada de bonos a 10 años, a fin de elevar su rentabilidad hasta el 0,11% (nivel que quizá tenía en mente cuando, en la comparecencia posterior a su última reunión, mencionó haber establecido el objetivo de no profundizar en tasa negativas, sin aludir a un nivel concreto). Es decir, también este tipo de medidas forma parte del instrumental de los bancos centrales.
Por otra parte, sería oportuno traer a colación que, según el esquema aprobado, la compra de bonos soberanos de las distintas jurisdicciones que integran la Eurozona debe atender al peso que el PIB de cada una representa respecto al total. En este sentido, Alemania es la mayor beneficiada. A la vez que, la caída de tipos ha incidido de forma notable en la reducción del coste en el servicio de su deuda.
Entonces, ¿cuál es el problema en Alemania? ¿Por qué es amplia, y creciente, la posición crítica a la política monetaria mantenida por el BCE?
Vamos a analizarlo.
. Alemania constituye una economía con alto nivel de ahorro (en 2015, el 17% de los ingresos disponibles, lo que la sitúa en segunda posición de la UE sólo detrás de Suecia). Exceso de ahorros y falta de inversión -a juicio de destacados miembros del BCE- que, quizá sea conveniente recordar cómo, ya en los años previos a la crisis impulsó a la banca alemana -supervisada por el estricto Bundesbank- a apoyar el exceso de inversión que se produjo en algunos países de la periferia.
. Los tipos bajos están afectando a los ahorradores, así como al margen de intereses de la banca (consideremos en este sentido que, en 2008, la rentabilidad del bono alemán a 10 años alcanzaba el 4%, mientras que en la actualidad se sitúa en torno al 0,35%). En cualquier caso, como ya hemos mencionado esto afecta asimismo a los costes de su deuda, que se ha reducido desde 63.900 millones de euros en 2010 hasta 48.500 millones en 2015 lo que, indudablemente, ha contribuido de forma positiva a su superávit presupuestario.
. Según un informe del Bundesbank (que supervisa uno de los sistemas bancarios menos rentables y más fraccionados de la Eurozona), si los tipos se mantienen a su nivel actual hasta 2019 sólo el 20% de los 1.733 entidades de préstamos alemanas igualarán con sus beneficios el coste de capital (del 8%) y el margen de intereses medio del negocio básico de dichas entidades caería en torno al 16%. Asimismo, el beneficio agregado de las 1.500 entidades de pequeño y mediano tamaño habría caído hasta un 25% para dicho año.
. El presidente de la escuela de negocios de Berlín ESMT, coautora del informe del Bundesbank, considera que el nivel actual de tipos representa un serio problema, especialmente para los bancos alemanes que, aunque cuentan con unas reservas significativas, de 119.000 millones de euros a finales de 2014 -según datos del Bundesbank- tendrán que utilizarlas para afrontar otros problemas fundamentales, tales como las reestructuraciones necesarias para abordar los bajos niveles de eficiencia (70,4% costes/ingresos) o la necesidad de reformular los modelos de negocio.
. En un reciente apéndice recogíamos la situación por la que atravesaba el Deutsche Bank. Las cajas de ahorros y cooperativas de crédito, que representan juntas el grueso de la banca minorista, y dependen en buena medida de los ingresos netos de intereses, están asimismo notablemente afectadas por los bajos tipos actuales, en un contexto de gran competencia derivada de la alta fragmentación ya mencionada. En este sentido, algunas entidades están trasladando los tipos negativos a clientes corporativos, institucionales (como fondos de pensiones) o grandes clientes pero, difícilmente se dará el paso de su traslación a la gran masa de clientes minoristas.
. Por otra parte, el alto nivel de competencia dificulta una mayor contundencia en el cobro de comisiones, lo que obliga a abaratar costes a través de la reducción de redes y a abordar una mayor implementación tecnológica, así como a aumentar el volumen de negocio (específicamente de préstamos) o asumir procesos de consolidación nacionales y transfronterizas.
. Frente a los beneficios apuntados –abaratamiento de la deuda y mejores condiciones de financiación doméstica y empresarial-, según algunos informes, los bajos tipos actuales habrían afectado notablemente a los ahorradores dando lugar a un notable deterioro patrimonial de los hogares, de en torno a 200.000 millones de euros, desde 2010 a la fecha. Pero el carácter conservador alemán sigue dando la espalda a la inversión en acciones y continúa posicionando sus ahorros en depósitos y productos con ingresos garantizados.
. De otro lado, los fondos de pensiones y aseguradoras, que necesitan machear sus responsabilidades a largo, para lo que adquieren bonos gubernamentales y corporativos con el vencimiento apropiado a tal fin, están afectados por la caída de rentabilidades en toda la curva de tipos y afrontan futuros problemas financieros. Según el Bundesbank, 21 de las 83 aseguradoras existentes -con una cuota de mercado del 35%- no alcanzarán los requerimientos mínimos de capital en 2025.
En este contexto, el gobierno baraja reducir la rentabilidad mínima que se permite garantizar a las aseguradoras, desde 1,2% hasta 0,9% porcentaje que, sin embargo, aún se sitúa notablemente por encima de la rentabilidad actual del bono a 10 años (0,31% el pasado 9 de febrero). Indudablemente este escenario presiona notablemente a estas empresas, que se ven abocadas a asumir mayor riesgo de “duración” en su cartera o a adquirir activos de riesgo.
. Recientemente, el Supervisor de Aseguradoras y Fondos de Pensiones aludía a las dificultades que, bajo el actual escenario de tipos, se podrían producir respecto a la imposibilidad de afrontar las responsabilidades futuras de estas instituciones.
Con relación a los fondos de pensiones, aunque se les obliga a incrementar sus reservas a este fin, baste pensar que el tipo medio que deberán afrontar, atendiendo a los contratos existentes, se sitúa en el 3,28% y comparemos este tipo con las rentabilidades actuales.
Así pues, bajo la perspectiva de los sectores críticos alemanes, la política monetaria del BCE estaría socavando la solvencia de aseguradoras, bancos y fondos de pensiones, a la vez que deteriorando el patrimonio de los ahorradores mientras que, en sentido contrario, apenas habría incidido sobre la inflación, el crecimiento y el desendeudamiento de la Eurozona y habría reducido la presión para implementar las reformas necesarias en los países que deberían haberlas abordado.
Ciertamente, las críticas que provienen, de forma creciente, del corazón de la Eurozona son serias y profundas. Y, el escenario en el que se produce este proceso, no es el más apropiado.
Procesos electorales y populismos trabajan en contra del rigor en la táctica y estrategia a seguir. Lo que exige redoblar los esfuerzos.
Como mencionaba Sabine Lautenschläger, la Eurozona debe reafirmar sus ideales, esto es, bienestar y distribución justa.
Pero esto requiere crecimiento sostenido y, éste, especialmente en el actual escenario, dosis significativas de coordinación, racionalidad y flexibilidad. Aspectos a los que, todos y cada uno, deberá atender en función de su potencial porque, si el comportamiento de cada cual no responde a estos parámetros, la debilidad no la estarán generando los que hayan abandonado la nave, sino los que aún permanecen en ella.
Los últimos acontecimientos globales y los perfiles a los que han atribuido máximo protagonismo, han generado en muchos cierta perplejidad. En este sentido, nadie debería llamarse a engaño. Todos los perfiles están latentes. Ya existen. Son las situaciones las que los arrojan al escenario y les asigna desempeños. Engolados, asumen el protagonismo, sin caer en la cuenta de que, el valor que detentan, más que en ellos, están en las cartas que les reparten.