Apéndice Financiero 10 de noviembre de 2017

10 de noviembre de 2017

La importancia de las dudas en el ámbito financiero

En el anterior Apéndice analizábamos porqué en el actual contexto económico financiero tanto la Banca como el conjunto de agentes económicos deben extremar la prudencia en la adopción de decisiones, entendiéndose que prudencia no significa parálisis sino tratar de tomar en consideración el mayor número posible de factores de riesgo implícito en dicho proceso, jerarquizándolos y ponderándolos rigurosamente, a fin de priorizar convenientemente los esfuerzos destinados a controlar dichos riesgos.

En este sentido, apuntábamos algunos factores de riesgo relevantes: regulación, geopolítica, nivel de precio de los activos o, en lo que se refiere a la Eurozona, diferencias de criterio entre las distintas jurisdicciones en aspectos determinantes –integración bancaria, política fiscal o mutualización de la deuda-.

En este Apéndice vamos a continuar aportando algunos de los déficits de certidumbre con los que tanto la Banca como el conjunto de agentes económicos deben operar en el presente y establecer estrategias de futuro.

. Desde estas líneas hemos ponderado el papel determinante que ha desempeñado el BCE en la superación de los peores momentos de la reciente crisis. Sin embargo, no podemos dejar de recoger algunas consideraciones relativas a las limitaciones que, a juicio de un buen número de analistas y centros de estudios, afrontan en la actualidad algunas de las herramientas, modelos y principios que deben servir de base a los análisis y decisiones de la autoridad monetaria.

En la medida en que buena parte de estas decisiones tiene que ver con la vigilancia, control y regulación de la Banca y, dado que en la Eurozona estas entidades facilitan el grueso de la financiación a la economía real, las limitaciones o anomalías que subyazcan en los modelos y postulados considerados por el BCE -y, por ende, en sus directrices – afectan a la exactitud y a la corrección de las decisiones que adopta la Banca, así como a la economía real. Modus ponendo ponens.

. Con toda seguridad, los gestores de las entidades financieras prestan la debida atención a estos análisis críticos -cuando son realizados con la profundidad y rigor exigible- y los toman convenientemente en consideración en la fijación de posibles escenarios y en la planificación estratégica.

Estar al frente de una entidad financiera requiere el conocimiento, manejo y sujeción a los paradigmas dominantes, pero también la visualización temprana de los elementos nuevos que despuntan. Al frente del timón es necesario poseer el rigor del científico y la lucidez del artista; razón y percepción.

. En el anterior Apéndice sugeríamos la conveniencia de responder a un escenario de creciente exigencia, e inesperados cambios, jerarquizando tan abundante número de frentes y dosificando, en base a dicha jerarquización, los recursos y los tiempos disponibles.

Esto es, aplicar sabiduría al ineludible cumplimientocon absoluta salvaguarda de la imagen- porque, en algunas ocasiones, el cumplimiento del universo regulatorio exigido requiere alcanzar la habilidad de sorber y soplar al mismo tiempo. Gestión cuántica.

En este Apéndice estimamos necesario reflexionar sobre algunos aspectos que, parecen ser una realidad incontestable pero respecto a los cuales resultaría conveniente tomar en consideración la posibilidad de que no lo sean del todo.

. En el actual contexto, existe un cierto optimismo generalizado en torno a una recuperación económica que, indudablemente, debería repercutir en el aumento de los ingresos, de la demanda y de la inversión, afectando positivamente a la tasa de desempleo, a la ratio de morosidad y a la mejora de endeudamientos y balances. La forma en que se relacionan las distintas variables de la función económica y financiera, atendiendo a los postulados clásicos, así lo establece.

No lo den por sentado.

En diversos apéndices anteriores hemos argumentado en torno a los efectos que la profunda crisis reciente ha producido sobre dichas interrelaciones y postulados y, por ende, sobre la seguridad y certezas que cabe atribuir a las decisiones adoptadas en base a las mismas.

Cuidado con las certezas absolutas.

Recientemente, un grupo de científicos ha descubierto un planeta masivo cerca de una estrella enana. Ha sido posible en el contexto de un programa de control de tránsitos –percepción de sombras en la estrella, observadas cada cierto tiempo-.

Los postulados vigentes no concebían la existencia de planetas masivos describiendo órbitas de gran proximidad a estrellas enanas. Comoquiera que éstas son las más abundantes, se infiere la posibilidad de que el programa de observación permita detectar muchos más casos de manera que, lo extraordinario podría ser la norma.

. En ciencia, en todas ellas, es necesario y conveniente atender a los paradigmas dominantes pero, manteniéndose abiertos siempre a la posibilidad de su revisión, si la realidad así lo exige.

De ahí lo aconsejable de actuar como se sugiere en párrafos anteriores. Esto es, atenerse rigurosamente a los postulados que vienen mostrándose válidos pero con la sabiduría y habilidad que permiten la adaptación y desarrollo de los mismos, y evitan anclarse en el prejuicio.

El propio BCE nos da buenas pruebas de esta actitud tan conveniente:

. A la vez que pondera la actual recuperación económica, extrema la prudencia en la retirada de sus apoyos a la misma porque, en realidad, no está claro que el cese del programa de compra de activos no afectase negativamente al actual ritmo de crecimiento. La autoridad monetaria mantiene dudas razonables sobre la solidez y autosuficiencia de la recuperación.

. Por otra parte, deuda y geopolítica aconsejan prudencia extrema.

A modo de ejemplo, la deuda pública italiana supera el 130%. Tanto el servicio como la devolución de la misma se verían dificultados en un escenario de cese del mencionado programa de compras (caída del precio de la deuda, incremento de la prima de riesgo), especialmente en una jurisdicción en la que situación y perspectiva política dificultan la adopción de las reformas económicas necesarias. El BCE no puede permitir la eventualidad de una reestructuración de la deuda en la tercera economía de la Eurozona.

. Si el actual programa de adquisición de activos implementado por el BCE mantiene las compras netas anuales hasta 2019 es previsible que no haya un cambio significativo en el tamaño de su Balance hasta 2021, fecha a la que, asimismo, apuntan las previsiones de  inicio significativo y sostenido de subida de tipos desde los actuales bajos niveles.

. Es importante tomar en consideración estas dudas porque, si no se alcanzan los parámetros deseados de consolidación económica e incremento de la inflación -y dadas las dificultades de disponibilidad de activos a adquirir-, el BCE podría verse obligado a contemplar la adopción de objetivos de tipos a largo lo que, unido a las medidas relativas a los tipos a corto, afectaría al conjunto de la curva de rentabilidades.

A tal fin, podría establecer un indicador sintético basado en una cesta formada por la, o las, referencias más significativas de deuda a largo de las principales jurisdicciones económicas de la Eurozona, ponderando cada una de ellas en base a algún criterio –PIB, deuda- y fijar objetivos a dicho indicador, lo que le permitiría trasladar en cada momento a los mercados los mensajes de endurecimiento o relajación monetaria que estimase necesario y, quizá, sin necesidad de operar.

El Banco de Japón, ya ha establecido un mecanismo similar a fin de no profundizar en los tipos negativos a corto.

Dada la escasa factibilidad de mutualización de deuda en la Eurozona, éste podría ser un mecanismo alternativo, en caso de ser necesaria la adopción de medidas adicionales o sustitutivas de las actuales.

La Banca haría bien en considerar esta posibilidad como un elemento más a tener en cuenta en sus escenarios de planificación de la gestión, en la medida en que podría incidir en las actuales dificultades generadas por la evolución de los tipos de interés en sus márgenes.

. En un contexto de inicio de subida paulatina de tipos en Estados Unidos, no así en la Eurozona, el tipo de cambio efectivo nominal del euro frente a una cesta ponderada de monedas se ha revalorizado un 5,5% desde inicio de ejercicio.

El fortalecimiento del tipo de cambio es un factor relevante, dado que la Eurozona es netamente exportadora y, por ende, altamente sensible a la evolución del mismo. Una tendencia sostenida de encarecimiento relativo de sus productos podría afectar negativamente a la consolidación del actual  ritmo de crecimiento.

. El BCE responde habitualmente a las preguntas relacionadas con la evolución del tipo de cambio recordando que el mandato al que debe ceñirse es el control de la inflación.

Sin embargo, las herramientas para alcanzar dicho objetivo implican a los tipos de interés, elemento básico para el sistema financiero.

. Por descontado que los bancos centrales de las distintas áreas económicas, especialmente en coyunturas delicadas, tratan de coordinar sus políticas monetarias pero, no es menos cierto que cada uno de ellos mira de soslayo la repercusión económica y financiera global de las medidas adoptadas por el resto de bancos centrales.

Las zonas económicas en las que operan compiten entre sí y, comoquiera que las medidas adoptadas por los distintos bancos centrales repercuten en los niveles de exportación o en los precios importados de las distintas áreas, dichas medidas resultan muy relevantes para todos los bancos centrales.

Así pues, el seguimiento de la evolución de los tipos de cambio permite a los agentes económicos anticipar posibles medidas ulteriores de sus bancos centrales.

. El BCE pone de manifiesto el significativo descenso en la ratio de desempleo de la Eurozona (hasta situarse en torno al 9%), sin embargo, tiene en consideración una ratio que recoge categorías de desempleo oculto, indicador más amplio que situaría el desempleo actual de la Eurozona en el 18%.

También a este respecto, los agentes económicos harían bien en tener en cuenta este indicador menos habitual, si atendemos a la interrelación entre el desempleo y la demanda, la inversión o la morosidad.

. El BCE hace seguimiento al IPC (respecto al que, por cierto, no prevé alcanzar el objetivo del 2% hasta 2019) pero, más allá de éste, otorga una importancia significativa a la inflación subyacente, que no ha superado el 2% desde 2008 y que, según estimaciones, no lo hará con claridad hasta transcurridos aún varios años.

Adicionalmente, la expectativa de inflación, de creciente relevancia, es de difícil medición.

. La contundencia de las medidas monetarias adoptadas por los bancos centrales no se ha trasladado en la misma magnitud a la evolución de la economía real.

Las anomalías de traslación o ruptura en los automatismos y en la relación causa/efecto entre las distintas variables, otrora vigentes, genera cierto desconcierto en las autoridades monetarias, así como la necesidad de adoptar nuevos criterios y herramientas.

. La experiencia de los últimos años genera notables enseñanzas para la Banca.

La más importante de ellas: el cumplimiento riguroso de un determinado requerimiento es solo un punto y seguido.

Una exigencia regulatoria que implique una dotación específica debe ser afrontada teniendo siempre presente que otra exigencia ulterior puede no tardar en añadirse.

Cuando aludíamos a la necesidad de actuar con prudencia extrema y a la conveniencia de jerarquizar exigencias, de priorizar y dosificar la respuesta a las mismas, respondíamos a una mera observación de hechos que impone la necesidad de no dejar flancos descubiertos ante la eventualidad de nuevas exigencias, o aplicación de nuevos criterios, que pudieran situar a una entidad ante la imposibilidad de responder suficientemente.

Sin ánimo de ser exhaustivos, hemos considerado de interés traer a colación algunos casos que ponen de manifiesto hasta qué punto certezas y dudas se entrelazan. Gestionar atendiendo sólo a uno  de estos factores representa mirar con un solo ojo, tratar de mantener el equilibrio con un solo pie.

Ciertamente, en muchas ocasiones, no se considera aconsejable expresar las dudas.

Expresarlas no es necesario. Sí lo es, sin embargo, tenerlas en consideración, en fuero interno. Gestionar y planificar ateniéndose a las certezas, y a las dudas.

Sobrevivir es el resultado de un difícil equilibrio sostenido de forma continuada pero, qué le vamos a enseñar a este respecto a quienes se fajan en la dureza de la realidad económica y, cuánto menos aún, a quienes están en el timón. No obstante, a veces, no está de más hacer este tipo de reflexiones.